建材行业2023年年度策略：风雨过后，重新出发

1、2022年非金属建材行业回顾

1.1、需求端：地产有望进入长周期复苏，基建投资增速高位回落

2022 年 1-9 月，全国房地产开发投资 103559 亿元，同比下降 8.0%，呈现持续放 缓的态势。其中，住宅投资 78556 亿元，下降 7.5%。 1) 房屋新开工面积 94767 万平方米，下降 38.0%，其中，住宅新开工面积 69483 万平方米，下降 38.7%； 2) 商品房销售面积 101422 万平方米，同比下降 22.2%，其中，住宅销售面积下 降 25.7%；值得注意的是，7 月之后二手房销售回暖，8、9 月二手房成交套 数分别增长 20.8%、17.2%； 3) 施工方面，房地产开发企业房屋施工面积 878919 万平方米，同比下降 5.3%。 其中，住宅施工面积 621201 万平方米，下降 5.4%。

2022 年 1-9 月基建投资完成额（不含电力）为11.88万亿元，同比增长 8.6%，还 原的全口径基建投资额为14.92万亿元，同比增长11.2%。基建投资在前三季度实 现了较快增长，我们认为主要原因有：①宏观经济下行，基建成为经济“逆周期”调节的重要发力点。②基建稳增长政策持续落地，驱动项目加速开工建设。③专 项债发行提前，基建资金面持续改善。

2022 年在稳增长政策的持续刺激下，基建投资迎来了阶段性加速，但展望 2023 年以及中长期，基建投资高峰期已过，下游投资增速将持续下行，基建投资或长 期低速增长。建筑下游投资增速持续下行，2010-2021 年固定资产投资增速从 24.5%降至 4.9%，其中基建投资增速从 18.5%降至 0.21%。在地方政府负债率高 位+基建资金面趋紧的背景下，我们认为 2023 年基建投资增速难以维持快速增长， 参照美国日本等发达国家，大概率向 GDP 回归，预计增速在 3%左右。

1.2、成本端：部分原材料高位回调，盈利能力有望改善

动力煤、沥青等原材料的价格依然维持高位，其他原材料出现不同程度下降。 1) 沥青价格变动：沥青（洛阳石化，100#道路沥青）Q1、Q2、Q3（截至 9 月 30 日，下同）的平均价格同比分别上涨 24.51%、35.14%、38.48%，环比分别上 涨 7.45%、16.65%、7.94%。 2) 动力煤价格变动：车板价（含税）2022Q1、Q2、Q3 的平均价格分别为 971.00 元/吨、1049.52 元/吨、1107.66 元/吨，同比分别上涨 44.24%/43.07%/14.41%。 3) 丙烯酸价格变动：国内现货价 2022Q1、Q2、Q3 的平均价格同比分别变动 +45.27%、+39.33%、-36.72%，环比分别变动-10.11%、-4.02%、-36.22%。

4) 钛白粉价格变动：钛白粉(金红石型，国内)2022Q1、Q2、Q3 的平均价格同比 分别变动+13.89%、+1.79%、-8.37%，环比分别变动-0.68%、+2.59%、-11.36%。 5) PVC 价格变动：PVC（齐鲁石化，S-1000) Q1、Q2、Q3 的平均价格同比分别变 动 6.72%、-2.0%、-26.92%，环比分别变动-14.14%、0.68%、-24.37%。 6) PPR 价格变动：PPR（(燕山石化，4220）Q1、Q2、Q3 以来的平均价格同比分 别下降 0.3%、9.95%、-16.61%，环比分别变动-1.92%、0.14%、-11.02%。

1.3、行业基本面：大宗建材探底，消费建材环比改善

2022 年前三季度上市建材企业实现营业收入 4680 亿元，同比-11.68%。按收入增 速排序，依次为玻璃（+ 16.37%）、玻纤（- 0.96%）、消费建材（-14.08%）、减 水剂（-18.62%）、水泥（-25.90%）。2022 年前三季度上市建材企业实现归母净利 428 亿元，同比-40.17%。按增速表现排序，依次为玻纤（+13.76%）、减水剂 （-26.42%）、玻璃（-42.2%）、消费建材（-46.24%）、水泥（-48.46%），剔除 非经常性损益影响，玻纤板块归母净利润亦同比下降。归母净利润下滑幅度远高 于收入，主要系原燃料价格上涨导致盈利能力下降所致。 从盈利能力来看，2022 年前三季度上市建材企业实现毛利率 23.1%，同比-5.76pct； 净利率为 9.81%，同比-4.98pct。毛利率降至近年来的低点，主要系原燃料价格高 位运行压制利润；净利率呈近年来同期最大降幅，主要系毛利率下降所致。

从现金流来看，2022 年前三季度上市建材企业实现经营性现金流净额 316.47 亿 元，同比-258.97 亿元，主因一方面系原燃料价格上涨导致现金流出增加，另一方 面系部分房地产客户出现资金流动性问题，回款变慢所致。2022 年前三季度收、 付现比分别为 99%、92%，分别同比变动-1.28pct、-4.39pct。

1.4、2022年以来建材板块行情回顾

截止 2022 年 10 月 31 日，区间建材指数表现（-36.55%），各子行业中，水泥制 造（-32.94%），管材（-22.2%）,玻纤（-36.31%），耐火材料（-22.49%），玻 璃制造（-32.14%），消费建材（-35.44%）,同期上证综指（-20.5%）。（注：消 费建材非申万指数，是相关标的平均表现）截至 10 月 31 日，建材板块整体 PE(TTM)为 12.27 倍，水泥制造 PE(TTM)为 7.66， 沪深 300 整体 PE(TTM)为 10.31 倍 。

2、消费建材：受益成本下行，推进结构调整

2.1、成本压制业绩甚于需求，成本有望继续改善

今年成本压制业绩甚于需求，且成本转嫁不明显 2022 年前三季度消费建材样本企业合计营收 983.7 亿元，同比-14.08%，是 2016 年以来首次负增长，主要系地产行情下行+疫情反复影响；归母净利 56.4 亿元， 同比-46.24%，主要系原材料成本上涨及减值计提所致，为近年三季报首次下降— —前三季度消费建材企业毛利率 25.72%，同比下降 3.09pct，净利率 5.74%、同比 下降 4.43pct。

1) 东方雨虹：2022Q3 营收/归母净利润分别为 233.79/16.55 亿元，分别同比 +3.07%/-38.2%。2022Q3 毛利率为 25.84%，同比-4.78pct，主要系沥青等大宗 材料价格大幅上涨且维持高位运行所致。在原材料与费用双重影响下，公司 净利率下探至近年来最低水平。 2) 科顺股份：2022Q3 营收/归母净利润分别为 59.57/2.68 亿元，分别同比 +4.82%/-60.16%。归母净利润表现大幅逊色于营收，主因是沥青等大宗材料 价格显著上涨，成本端压力持续加大，导致毛利率、净利率同比大幅下降。

3) 坚朗五金：2022Q3 营收/归母净利润分别为 54.08/0.04 亿元，分别同比 -9.34%/-99.38%，由盈转亏，公司业绩短期承压。2022Q3 毛利率为 29.8%， 同比-6.94pct，主要系不锈钢、铝合金、锌合金等所需的主要原材料价格维持 高位，生产成本上涨压制利润。2022Q3 净利率为 0.25%，同比-12.05pct，主 要系毛利率大幅下降，叠加公司贯彻直销渠道战略，逆势扩张销售团队、加 速渠道下沉，期间费用率同比+6.93pct。 4) 蒙娜丽莎：2022Q3 营收/归母净利润分别为 46.94/-3.7 亿元，分别同比 -4.73%/-188.69%，主要系 B 端业务收缩、毛利率下滑及计提坏账所致。2022Q3 毛利率为 23.36%，同比-8.44pct，主要系受成本端拖累，天然气、煤炭等能 源燃料和胚料、釉料等原材料价格大幅上涨。

总体来说，消费建材企业对成本的转嫁幅度较小。对于消费建材而言，经销渠道 提价较为容易，直销渠道提价难度较大。但是由于需求较差以及经营策略的原因， 非零售为主的建材企业，今年提价幅度普遍较小，不足以覆盖成本的上涨——三 棵树前三季度家装墙面漆均价为 6.09 元/千克，同比下降 3.03%；东方雨虹的合伙 人可以在一季度打款锁定提货的价格，我们判断锁价的比例较高。

成本改善已经反映在业绩上，后续有望持续。 1) 三棵树 Q3 业绩改善，主要系受益于主要原材料丙烯酸、钛白粉的价格同比、 环比均呈现较大幅度下降，驱动公司毛利率同比、环比分别提升 3.81pct、 1.93pct。进入 2022Q4 以来，主要原材料价格继续呈现下行趋势，预计公司 成本端压力持续得到缓解，Q4 毛利率有望延续回升态势。 2) 伟星新材 Q3 毛利率同比、环比分别提升 1.42pct、4.78pct，主要系受益于 PPR、 PVC、PE 等主要原材料价格回落。进入 Q4 以来，主要原材料价格仍处在下 行通道，Q4 毛利率有望持续改善。 3) 坚朗五金 Q3 盈利能力环比改善明显，主要系不锈钢、锌合金、铝合金等主 要原材料占生产成本比重高，随着原材料的价格高位回落，公司成本端压力 逐步下行，从而迎来毛利率环比提升 2.38pct。

2.2、降低集采比例，推动渠道调整

面对不利的需求环境，消费建材企业加大渠道调整力度，加快开拓经销业务和零 售业务，降低直营业务比例，以对冲市场的影响。

东方雨虹：非房业务占比提升，零售业务高增长 工程端：房产集采业务占比下降，一体化公司业务值得期待。集采业务方面，公 司主要通过签订战略合作协议与优质大型地产合作，一般在年底回款，所以年中 大客户应收账款可以反映集采业务收入。2018 年渠道销售改革后，集采业务占比 呈降低趋势，根据前五大客户应收账款/营业收入占比，2020 年来东方雨虹前五 大客户业务占总业务比重不断下降，2020H1 为 28.05%，2022H1 降低至 15.68%， 主要是各区域一体化公司聚焦本地市场、属地专营、渠道非房业务占比提升所致。