水泥行业研究：基建支撑水泥需求，龙头募资延伸布局

（报告出品方/作者：中信建投证券，杨光）

一、水泥行业：重资产资源型产业，区域特征明显

1.1 水泥为最重要的建筑材料之一

水泥是建筑材料中最重要的基础原材料，下游应用场景较为丰富。水泥是指粉状水硬性无机胶凝材料，加 水搅拌后成浆体，能在空气中硬化或者在水中更好的硬化，并能把砂、石等材料牢固地胶结在一起。根据水泥 用途分类，我国的水泥产品主要有通用水泥、专用水泥以及特性水泥。水泥广泛应用于工业民用建筑、公路铁 路、机场港口、水库大坝、石油、电力、海洋工程等领域。专用水泥在抗震救灾、防洪防汛、工程抢险、边防 军事工程等方面发挥了作用。

水泥行业为重资产、资源型产业，生产环节包括“两磨一烧”。水泥行业的上游产业主要是石灰石、泥灰岩、 黏土、石膏等材料；下游应用主要在基础设施建设、建筑工程、水利、装修等领域。而水泥生产主要包括三个 环节，生料粉磨、回窑煅烧、熟料粉磨（简称“两磨一烧”）。以石灰石和黏土为主要原料，还会掺加校正原料 或辅助原料，经破碎、配料、磨细制成生料，然后喂入水泥窑中煅烧成熟料，再将熟料加适量石膏、辅助原料 磨细即得水泥。煤既是燃料，燃烧后的灰粉又作为原料成为熟料的一部分。从下游来看，水泥可通过直接以及 水泥制品的间接方式运用于基建、地产以及民用领域，根据卓创咨询数据，2021 年基建领域需求提升至 42%， 成为水泥下游应用最主要领域。

1.2 水泥行业特征明显：低库存、区域性、季节性

低库存：水泥产品保质期较短，几乎零库存。由于水泥材质不耐水的原因，水泥的保质期一般在三个月左 右，库存期超过三个月必须经过再次检验合格才能使用。这大大限制了水泥企业以及贸易商的库存，使水泥企 业的生产量和销售量高度匹配。对比水泥、玻璃以及混凝土制品三个行业的存货周转天数可以看出，水泥行业 的库存周转天数较短，2021 年行业平均值下降至 38 天，而玻璃、混凝土制品的存货周转天数均超过 60 天；截 至 2022 年 9 月 23 日，全国水泥库容比 68.50%，环比上周上升 0.50pct，较上月同比上升 4.25pct，较去年同期 上升 24.56pct。

区域性：水泥为典型的“短腿产品”，大部分省份 CR4 超过 40%。水泥为典型的短腿产品，单价低重量大， 陆运半径为 200-300 公里，水运可延长至 500 公里以上，铁路可实现 1000 公里（极少）。目前我国水泥生产销 售区域分为东北、华北、西北、华东、华南、西南六大地区，其中华东地区由于产品需求量大，其产量占比位 居第一，2021 年华东地区水泥产量占比为 34.3%。从产业产能集中度的角度来看，西藏、吉林和海口三个省份 的前 4 家水泥企业的产能集中度超过 70%，其他大部分城市在 40%~70%之间，而华东和华北的部分省份的产能 集中度相对偏低。

季节性：水泥生产具有典型季度特征，南北方错峰生产原因有所不同。水泥行业具有明显的季节特征，其 生产节奏受天气以及区域政策影响较大，其中对于北方企业来说，冬季是错峰生产的主要季节，一是冬季北方 取暖，空气污染严重，水泥厂停工，减轻环保压力；二是北方天气太冷，难以施工。对于南方企业来说，在每 年 6、7 月，会影响我国长江中下游地区，特别是水泥生产较为集中的华东等地，水泥容易受潮，下游需求较弱， 会季节性压低水泥价格。因此通常来看，南方水泥的旺季为二四季度，北方水泥的旺季为二三季度；7 月前后 全国单月水泥产量为全年较低水平。